央妈强调“加杠杆行为抬头”可能成为重要的潜在风险

《央妈强调“加杠杆行为抬头”可能成为重要的潜在风险！》：“就在美股继续创新高、比特币突破4.7万美元，A股再次“暴涨”之际，央妈公布了“要高度警惕居民杠杆率过快上升问题”的“四季度货币政策报告”，与此同时，作为楼市最大热门的深圳市，发布了“明显低于市场价的‘二手房成交参考指导价’”，据说今后“商业银行要按此‘估算抵押贷款’”，完成“实际上的‘降杠杆’”……

看了刚刚公布的“一季度金融数据”，估计大家都“能够理解”央妈为何在一月份时“那么急切的‘收紧’”了——

社会融资规模51700亿元，市场预期44650亿元，前值17192亿元。

结合此次“四季度”货币政策报告的表态，以及对经济结构性问题的分析，博览财经认为1月末资金面的波动更多是对资产领域“泡沫”的“敲打”，虽然目前看，持续抬升短端资金利率、进行加息的概率并不大，但紧信用仍然是今年的货币政策调整的重点。2021年要保持宏观杠杆率基本稳定，就意味着融资增速要向经济增速收敛，尤其是去年房地产领域高景气度以后，房地产贷款、居民房贷今年都受到更严格的监管，企业部门的融资增速会所有放缓，政府部门融资规模会比去年下降，“紧信用”已经在进行。

其实，近期流动性闸门偏紧在一定程度上，就是对前期过于宽松的环境下，市场加杠杆做多房地产和金融资产的一种纠偏。从目前的质押式回购成交规模和隔夜回购规模占比来看，金融市场去杠杆已经基本到位，短期内资金面预计将维持紧平衡。

对此，央行货币政策司司长孙国峰日前表示，当前利率水平是合适的。

而央行四季度货币政策执行报告重点专栏则指出，要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险，不宜依赖消费金融扩大消费，我国居民部门债务风险总体可控，但宏观空间也已不大。

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央妈强调“加杠杆行为抬头”可能成为重要的潜在风险！                 
【研究员】：田文
编者按：“就在美股继续创新高、比特币突破4.7万美元，A股再次“暴涨”之际，央妈公布了“要警惕‘要高度警惕居民杠杆率过快上升问题’”的“四季度货币政策报告”，与此同时，作为楼市最大热门的深圳市，发布了“明显低于市场价的‘二手房成交参考指导价’”，据说今后“商业银行要按此‘估算抵押贷款’”，完成“实际上的‘降杠杆’”…… 看了刚刚公布的“一季度金融数据”，估计大家都“能够理解”央妈为何在一月份时“那么急切的‘收紧’”了—— 社会融资规模51700亿元，市场预期44650亿元，前值17192亿元。 结合此次“四季度”货币政策报告的表态，以及对经济结构性问题的分析，博览财经认为1月末资金面的波动更多是对资产领域“泡沫”的“敲打”，虽然目前看，持续抬升短端资金利率、进行加息的概率并不大，但紧信用仍然是今年的货币政策调整的重点。 其实，近期流动性闸门偏紧在一定程度上，就是对前期过于宽松的环境下，市场加杠杆做多房地产和金融资产的一种纠偏。从目前的质押式回购成交规模和隔夜回购规模占比来看，金融市场去杠杆已经基本到位，短期内资金面预计将维持紧平衡。 对此，央行货币政策司司长孙国峰日前表示，当前利率水平是合适的。 而央行四季度货币政策执行报告重点专栏则指出，要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险，不宜依赖消费金融扩大消费，我国居民部门债务风险总体可控，但宏观空间也已不大。 …… 玩A股的朋友们，究竟打算持股还是持币，各位仔细品评吧！ 无论选择哪样，都预祝各位“辛丑年”好运……

                                 

【博览财经分析】就在美股继续创新高、比特币突破4.7万美元，A股再次“暴涨”之际，央妈公布了“要高度警惕居民杠杆率过快上升问题”的“四季度货币政策报告”，与此同时，作为楼市最大热门的深圳市，发布了“明显低于市场价的‘二手房成交参考指导价’”，据说今后“商业银行要按此‘估算抵押贷款’”，完成“实际上的‘降杠杆’”……

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一季度金融数据“创新高”，央妈“很捉急”

看了刚刚公布的“一季度金融数据”，估计大家都“能够理解”央妈为何在一月份时“那么急切的‘收紧’”了——

（1）新增人民币贷款35800亿元，创历史新高，市场预期35000亿元，前值12600亿元。

（2）社会融资规模51700亿元，市场预期44650亿元，前值17192亿元。

（3）M2同比9.4%，市场预期10.2%，前值10.1%；M1同比14.7%，前值8.6%。M1与M2剪刀差大幅收窄。

结合此次“四季度货币政策报告”的表态，以及对经济结构性问题的分析，博览财经认为1月末资金面的波动更多是对资产领域“泡沫”的“敲打”，虽然目前看，持续抬升短端资金利率、进行加息的概率并不大，但紧信用仍然是今年的货币政策调整的重点。

2021年要保持宏观杠杆率基本稳定，就意味着融资增速要向经济增速收敛，尤其是去年房地产领域高景气度以后，房地产贷款、居民房贷今年都受到更严格的监管，企业部门的融资增速会所有放缓，政府部门融资规模会比去年下降，“紧信用”已经在进行。

其实，近期流动性闸门偏紧在一定程度上，就是对前期过于宽松的环境下，市场加杠杆做多房地产和金融资产的一种纠偏。

全年来看，要稳定居民杠杆率，首先地产调控大概率趋紧，包括贷款集中度管理规定的出台以及近期上海、杭州等城市也陆续加码调控，均提前迈出了“步伐”；其次，央行重点强调居民消费贷款风险，提出应更多从较长期的需求侧改革方向发力。

隔夜杠杆高企似乎引起了央行对金融风险的担忧

央行四季度货币政策执行报告重点专栏则指出，要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险，不宜依赖消费金融扩大消费，我国居民部门债务风险总体可控，但宏观空间也已不大。在此背景下，预计2021年信贷、社融、M2增速均将回落，信用趋于收缩。

“四季度货币政策报告”强调加杠杆抬头可能成为重要的潜在风险，说明杠杆过高是当前央行较为关注的风险点，实体经济压力与金融体系脆弱性相互叠加，央行需要在二者间长期平衡、精准把控。1月DR001成交量中枢4.47万亿，仅次于4-5月债牛时期，隔夜杠杆高企似乎引起了央行对金融风险的担忧。

此外，对金融风险的担忧还聚焦在居民经营杠杆过高。Q4央行开辟专栏提醒居民经营债务风险，2020H1我国居民杠杆59.1%接近欧日水平，但剔除居民经营性债务后杠杆降至46%，可见风险更多集中在居民经营杠杆层面，寻根究底还是商业银行过度授信问题，金融体系脆弱性仍是隐忧。

央妈强调，在我国消费贷款快速扩张过程中，部分金融机构忽视了消费金融背后所蕴含的风险，客户资质下沉明显，多头共债和过度授信问题突出。2020 年以来，部分银行信用卡、消费贷不良率已显现上升苗头。

我国居民杠杆率上升主要源自房贷、消费贷、信用卡透支增长，但有一部分实际上是个体工商户经营性贷款，对此要客观甄别、合理评估。

同时，要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险——

一方面，部分负债消费主体存在非理性，未来收入与还款支出不匹配，容易超过自身经济能力过度借贷消费，埋下金融风险的隐患。

另一方面，企业面对债务刺激出来的消费需求，若扩大生产，则当未来居民债务不断攀升、偿付能力难以为继时，又会暴露出产能过剩问题，与高质量发展的要求不匹配。

博览财经认为，全年来看顺周期的居民部门信用扩张，或将明显放缓。

与此同时，央行提出“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义GDP增速基本匹配”，保持“宏观杠杆率基本稳定”；

把好“总闸门”保持定力，政策想象空间在减少。央行“总闸门”基调不变，表述从Q3的“支持经济向潜在产出回归”转为Q4的“将经济保持在潜在产出附近”，可见四季度GDP的6.5%基本符合央行心中的潜在产出水平，未来货币政策的主要目标是“稳经济”而非“刺激经济”，政策继续宽松的想象空间在减少。

虽然很纠结，但央妈仍然“苦口婆心”平抚市场情绪

需要注意的是，想象空间减少并不意味着货币要收紧，“四季度货币政策报告”首次提出保持正常化空间的“持续性”，随着基本面恢复至潜在产出水平，未来稳字当头的政策基调下，货币可能长期保持精准滴灌，单边宽松和单边收紧预期都很难持续。

为此，报告指出，下一阶段的货币政策将坚持稳字当头、不急转弯，强调坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，并称判断短期利率走势首先要看政策利率是否发生变化，主要是央行公开市场7天期逆回购操作利率是否变化，而不应过度关注公开市场操作数量。

显然，央妈的这种苦口婆心，其实是面对市场心态的“杯弓蛇影”，央行此时“力图”平抚市场心态。

央行指出“应观察DR007的加权平均利率水平，且观察在一段时间的平均值，而不是个别机构的成交利率或受短期因素扰动的时点值”，这应是针对1月最后一周以来央行缩量投放引发市场利率上行，近期市场对于DR007开盘价上调的讨论，以及市场对央行加速收紧货币政策担忧等问题的回应。

但稍加留意就不难发现，报告当中的措辞已经“泄露”出央行的心态“同样纠结”：在“稳增长”和“防风险”之间谨慎平衡。

1月下旬以来，每日净投放的数量成为债市涨跌的关键因素，市场交易状况似乎有些刻舟求剑。

在“四季度货币政策报告”中央行专门提出，短期利率走势首先要关注7天逆回购政策利率，其次要关注DR007加权利率中枢，而非关注短期净投放数量或利率极端扰动值，央行可能也认为市场对净投放杯弓蛇影的心态有舍本逐末之嫌。

当前资金利率中枢抬升是对12月单边宽松预期的调整。4月以来7天逆回购利率2.2%未变，7-10月DR007利率中枢基本围绕2.2%窄幅波动，永煤事件后央行放水带动12月DR007利率中枢回落至2.02%，而随着1月央行开始收紧净投放，DR007利率中枢逐步回升，但2月至今利率中枢2.24%也仅略高于政策利率4BP。12月宽松小周期的逻辑已经逐步逆转，资金利率回到2.2%其实是对前期单边宽松的一种调整，而春节前的资金缺口只是暂时加剧了市场对资金紧张的恐慌。

博览财经需要强调的是，我国货币政策调控框架已经从数量型转向价格型主导。在价格型调控框架下，资金的价格是调控的目的，操作的数量只是手段而已，所以要观察货币政策的松紧信号，并不是关注操作的数量，因为央行投放、回笼资金的数量和资金面需求、财政存款波动等都有关系，而应该关注资金利率价格的变化。

而当前的资金价格指标中，逆回购利率是我国最重要的政策利率。央行多次强调要让市场利率（尤其是DR007）在逆回购利率附近波动，所以只要逆回购利率不调整，短期内市场利率明显低于、或高于政策利率，都难长期维持，所以市场利率低的时候不能对宽松太乐观，市场利率高的时候不能对宽松太悲观。